VanEck 代幣化美國公債基金 VBILL 於 Euler 去中心化金融平台上線

VanEck 旗下由 Securitize 發行的代幣化美國公債基金 VBILL，現已正式上線去中心化金融（DeFi）放款平台 Euler，標誌著傳統金融與去中心化協議融合的重要一步。此整合允許投資人將代幣化美國公債作為鏈上擔保品進行借貸，實質上將一個 150 億美元的資產類別轉化為無需許可放款市場中的營運資金工具。VBILL 追蹤短期美國國庫券，價格由 RedStone 預言機提供，並受 Securitize 的 DS Protocol 治理，以符合認識客戶（KYC）與洗錢防制規範。此舉正值 Euler 從其原始無需許可設計轉向機構級應用之際，該平台在 2023 年遭駭後進行重建。Euler 目前平台資產超過 3.2 億美元，而納入 VBILL 這類受監管且具殖利率的金融工具，是吸引機構流動性的直接策略。此整合之所以重要，在於它將代幣化美國公債從被動持有轉化為主動金融工具。此一轉變將釋放數十億美元對鏈上收益產品的新需求，並迫使所有主要 DeFi 放款平台建立受監管資產的接入管道，否則將讓出市場給 Euler-Securitize 模式——該模式目前擁有六個月的領先優勢，且有知名基金家族在背後支持。

Euler 與 Securitize 為受監管資產重建 DeFi

Euler 整合 VBILL 並非單純的掛牌動作，而是需要從根本重新設計協議如何處理法遵與資產分類。該平台採用 Securitize 的 DS Protocol，這是一個法遵層，直接在智慧合約邏輯中強制執行投資人認證與轉讓限制。這意味著只有列入白名單的錢包才能在 Euler 上持有或交易 VBILL 代幣，這與 DeFi 早期定義的完全無許可模式背道而馳。DS Protocol 扮演守門員角色，在每位參與者能與該基金互動前，驗證其是否符合監管標準。VBILL 的定價資料由 RedStone 預言機提供，這些預言機從 VanEck 的管理機構即時擷取資產淨值。此架構解決了機構投資人的關鍵痛點：在 DeFi 中無法在不違反證券法的前提下，使用受監管且具殖利率的資產作為擔保品。Euler 的轉向反映更廣泛的產業趨勢。Aave 推出專為實體資產設計的 Horizon 平台，如今 Euler 也以法遵優先的架構跟進。其結果是一個放款市場，讓代幣化的美國公債行為類似穩定幣，但能賺取殖利率，創造出兼具流動性與受監管的新擔保品類別。DS Protocol 的白名單機制為監管機構提供控制點，使其能查核哪些錢包持有 VBILL，並確保符合證券法規。

150 億美元代幣化美國公債市場的資金流向

根據 RWA.xyz 的數據，代幣化美國公債市場在過去一年膨脹 150%，資產規模突破 150 億美元，主要受機構對不依賴波動加密貨幣的鏈上殖利率需求所驅動。VanEck 的 VBILL 直接與貝萊德、富蘭克林坦伯頓及駿利亨德森的產品競爭，這些業者均已於多個區塊鏈發行代幣化基金。VBILL 的關鍵差異在於其部署於 Euler 平台，使持有者能以其美國公債持倉進行借款，而非單純持有。這將低殖利率資產轉化為資本效率工具：投資者可存入 VBILL，以浮動利率借入穩定幣，再將該資本重新部署至其他策略。其經濟效益成立，因為美國公債殖利率（目前介於 4.5% 至 5% 區間）通常高於 Euler 的借款成本，形成正向套利交易。對 Euler 而言，VBILL 的加入透過吸引原本不會參與去中心化金融放款的新存款人類別，提升其總鎖倉價值。該平台 3.2 億美元的資產規模相較於 Aave 的 200 億美元仍屬有限，但若更多受監管基金跟隨 VBILL 進入該協議，機構傾斜將推動更快速成長。代幣化美國公債市場正朝吸納全球 4 兆美元貨幣市場基金資產中可觀占比的方向邁進。

競爭格局重組：機構去中心化金融轉向中的贏家與輸家

VBILL 與 Euler 的整合，重塑了去中心化金融放款協議與資產管理業者的競爭格局。作為最大的去中心化金融放款業者，Aave 推出了 Horizon 作為其專屬的實體資產平台，但尚未取得具指標性的代幣化美國公債基金。Euler 憑藉 VBILL 取得先行者優勢，擁有差異化的價值主張：一種受監管、具殖利率的擔保品資產，並與法遵層完全整合。對 VanEck 與 Securitize 而言，此舉使他們在讓代幣化基金可作為去中心化金融擔保品的競賽中，領先貝萊德與富蘭克林坦伯頓。貝萊德的 BUIDL 基金是最大的代幣化美國公債產品，資產規模超過 5 億美元，但尚未部署於任何主要放款協議。富蘭克林坦伯頓的 FOBXX 擁有更廣泛的銷售網路，但缺乏直接的去中心化金融放款整合。此一轉變的輸家是穩定幣發行商 Circle 與 Tether，因為代幣化美國公債提供了具殖利率的 USDC 與 USDT 替代方案。若 VBILL 及類似產品作為擔保品獲得市場採用，對不具殖利率穩定幣的需求將遭到侵蝕。在亞洲方面，三星證券計畫取得韓國最大加密貨幣交易所營運商 Dunamu 的 2% 股權，價值超過 2 億美元，這顯示機構對代幣化資產的興趣正遠超出西方市場。韓國交易所營運商正將自身定位為代幣化金融的區域門戶，而有三星支持的 Dunamu 將同時具備資本與監管關係，可向韓國散戶及機構投資人分銷代幣化美國公債及類似產品。此一區域動態加大了對 VanEck 等西方發行商的競爭壓力，迫使他們將分銷版圖從以太坊為基礎的去中心化金融，擴展至亞洲市場通路。

對超大規模雲端業者、預言機與企業買家的下游影響

VBILL-Euler 整合在加密貨幣基礎設施堆疊中創造了二階效應。RedStone 作為 VBILL 定價的預言機供應商，獲得了一個備受矚目的應用案例，驗證了其從傳統金融管理機構擷取資料、而非依賴鏈上價格發現的模式。這種架構——預言機直接從基金管理機構的系統擷取資產淨值——是監管代幣化資產在每日或每週 NAV 週期下唯一可行的途徑。這將促使更多資產管理公司採用 RedStone 來推出自己的代幣化產品，直接挑戰 Chainlink 在更廣泛預言機市場的主導地位。對 Securitize 而言，DS Protocol 成為受監管去中心化金融的法遵標準，隨著更多協議尋求整合代幣化證券，可能創造授權營收來源。企業買家（退休基金、保險公司及企業財務部門）現在有了明確途徑，可在不違反證券法的情況下將現金部署至 DeFi。他們可以透過 Securitize 購買 VBILL，存入 Euler，並以此借款，全部在受監管架構內完成。這降低了讓機構資本長期觀望的摩擦。對區塊鏈基礎設施的下游影響同樣重大：Euler 的智慧合約必須在協議水準處理法遵檢查，這增加了燃料成本與複雜度。能降低這些成本的第二層網路（如 Arbitrum 或 Optimism）在託管受監管 DeFi 應用方面變得更具吸引力。此整合也迫使其他 DeFi 放貸機構建立類似的法遵入口，否則將面臨機構存款流失至 Euler 的風險。

政策與策略訊號：DeFi 對監管現實的接受

VBILL-Euler 交易是迄今最明確的訊號，顯示去中心化金融協議正放棄其反監管立場，轉而擁抱機構採用。Euler 從無許可模式轉向強制執行認證與轉讓限制的模式，是對最大資本池需要監管法遵的戰略性承認。這呼應了 Aave Horizon 的發展軌跡，顯示去中心化金融下一階段的成長將由受監管資產驅動，而非匿名殖利率農耕。對監管機構而言，此整合提供了一個測試案例，檢視代幣化證券如何在去中心化金融中運作而不引發系統性風險。DS Protocol 的白名單機制為監管機構提供了控制點。他們可以查核哪些錢包持有 VBILL，並確保符合證券法規。這將加速新加坡、香港及阿聯酋等司法管轄區對類似產品的核准，這些地區的監管機構正積極設計代幣化資產框架。關鍵在於，VBILL-Euler 模式也建立了範本，讓去中心化金融協議能與監管機構分享法遵資料，同時不損害個別投資人的隱私，這是先前無許可設計無法提供的平衡。對資產管理人的戰略訊號同樣明確：分銷代幣化基金的途徑是透過去中心化金融放款協議，而非僅限於中心化交易所。VanEck 與 Securitize 押注，150 億美元的美國公債代幣化市場將成長至 1,000 億美元或更多，而 Euler 將成為以這些美國公債作為擔保品的主要場所。若此押注成功，每家大型資產管理公司都將需要去中心化金融放款合作夥伴。

VBILL 在 Euler 上的整合是一個里程碑，但這只是更大結構性轉變的開端。目前規模達 150 億美元的美國公債代幣化市場，正朝吸收全球 4 兆美元貨幣市場基金資產中可觀占比的方向邁進。隨著更多協議採用如 Securitize DS Protocol 等法遵層，去中心化金融與傳統金融之間的區別將模糊到無關緊要的程度。下一個前沿是跨鏈擔保品流動性，讓 Euler 上的 VBILL 持有者無需重新存入即可在 Aave 或 Compound 上借款。Euler 的 Graham Ferguson 已暗示此類互通性，而 RedStone 的跨鏈甲骨文網路正在奠定技術基礎。真正的考驗將在重大市場低迷時來臨，屆時將檢驗代幣化美國公債能否在壓力下維持其錨定與流動性。若能維持，機構採用將加速；若失守，監管機構將介入。無論如何，去中心化金融作為純加密貨幣原生實驗的時代已結束。該產業現在正在為代幣化金融體系建構基礎設施，服務華爾街與區塊鏈原生世界，而 Euler 上的 VBILL 正是此新架構的首個量產級實例。