聯準會向銀行支付的 1,680 億美元利息，加劇了創紀錄的虧損

聯準會 2024 年為銀行準備金支付超過 1,680 億美元利息，遠高於 2021 年的 55 億美元，凸顯央行疫情後貨幣緊縮的龐大成本。這項利息支出加上聯準會證券投資組合的虧損，使 2023 年營運虧損達 1,140 億美元。此數字迫使聯準會暫停慣例上繳美國財政部的款項，且此做法將持續至央行彌補累計赤字為止。準備金利息（IOR）機制原本設計為將聯邦資金利率維持在目標區間內的輔助工具，如今已成為聯準會損益表上最大單一項目，使央行從聯邦預算的淨貢獻者轉變為公共財政的拖累。最新資料出爐當日，KBW 那斯達克銀行指數上漲 0.61% 至 169.29，反映此安排的直接受益者——銀行本身。此事為何重要：聯準會利率決策委員會將於 6 月召開會議，當時背景為 10 年期殖利率 4.504%、VIX 指數 17.12，而 IOR 支出結構意味著每次維持利率不變的基點，都將數百億美元從財政部轉移至銀行獲利，形成政治與財政緊張，且隨著聯準會權衡下一步行動，此緊張只會加劇。

1,680 億美元準備金利息背後的機制

聯準會準備金利息計畫因央行管理聯邦資金利率的機制，從微不足道的成本膨脹為每年 168 十億美元的負擔。當聯準會調升目標利率（如 2022 年至 2023 年間的積極升息），必須支付準備金利息（IOR），以將有效聯邦資金利率維持在目標區間內。在聯準會持有超額準備金的銀行，不會以低於聯準會支付其閒置資金的利率，將這些準備金貸放至聯邦資金市場。結果是：IOR 利率成為短期利率的底部，而聯準會必須對銀行體系持有的約 3.5 兆美元準備金支付此底部利率。2021 年，聯邦資金利率接近零時，IOR 支付總額僅為 5.5 十億美元。根據聯準會財務報表，隨著聯準會將利率升至 5.25%–5.50% 的目標區間，該年度成本在 2023 年暴增至 116 十億美元，並於 2024 年進一步超過 168 十億美元。2023 年的數字還包括支付於反向附買回協議（一項相關的流動性收縮工具）的 62 十億美元。累積效應是：聯準會的利息支出現已超過其證券投資組合（主要由量化寬鬆期間購入的美國公債與不動產抵押貸款證券組成）所產生的利息所得。該所得鎖定在較低殖利率，因此聯準會無法透過獲利來彌補虧損。它必須等待投資組合到期並以較高利率再投資，而這將耗時數年。

114 十億美元虧損如何流經美國財政部與銀行損益表

聯準會 2023 年 1140 億美元的營運虧損，並未要求納稅人紓困。央行透過鑄幣稅為其營運提供資金，並在其帳上建立遞延資產。但這項虧損對聯邦預算有直接且重大的影響。2023 年之前，聯準會每年將獲利上繳美國財政部，2010 年代每年約貢獻 1000 億美元。當聯準會進入虧損部位後，這些上繳款項完全停止。美國財政部如今必須透過額外發債來籌措這筆損失的營收，實際上等於將高利率的成本從聯準會的資產負債表轉移至公共債務。對銀行而言，IOR（超額準備金利息）支付是純粹的所得。一家銀行在聯準會持有 10 億美元超額準備金，以目前 IOR 利率計算，每年約可賺取 5300 萬美元，且根據巴塞爾協議 III，零信用風險、零資本計提。這項所得直接流入淨利差。那斯達克銀行股指數在資料發布當日上漲 0.61%，反映投資人認知到 IOR 支付是穩定且高利潤率的營收來源，不依賴貸款需求或信用品質。對包括摩根大通、美國銀行、花旗集團與富國銀行在內的美國大型銀行而言，根據監管申報文件揭露的準備金持有部位，2024 年合計 IOR 所得可能超過 400 億美元。這創造了扭曲的誘因：聯準會維持高利率的時間越長，銀行業就越以美國財政部及最終納稅人的犧牲為代價而獲利。

競爭格局重組：大型銀行勝出、區域銀行持穩、消費者受損

IOR 機制在銀行業創造了分層競爭的動態。最大的貨幣中心銀行持有超額準備金的大宗。光是摩根大通在 2024 年底就持有超過 6000 億美元的現金及存放於聯準會的存款，因此囊括了 IOR 支付的大多數。這些銀行持有準備金沒有邊際成本，所以 IOR 所得直接落入稅前利潤。相較之下，區域銀行持有的準備金餘額較少，更依賴貸款成長與存款利差來獲利。它們間接受益於 IOR：聯準會升息讓它們能對浮動利率貸款收取較高利率。但它們也面臨來自貨幣市場基金與美國公債的存款競爭，後者目前殖利率超過 5%。這種競爭迫使區域銀行提高存款利率，壓縮其淨利息利潤率。社區銀行通常持有少量超額準備金，幾乎看不到 IOR 的好處，並承受存款競爭的全部衝擊。最直接受影響的消費產品是定存單。根據市場分析師說法，定存單利率仍「極具吸引力」，截至 2026 年 5 月底部分機構仍提供超過 5% 的殖利率。但這些利率是 IOR 地板價的直接結果：銀行能提供高定存單利率，是因為它們存放在聯準會的存款能賺取保證報酬。若聯準會降息——市場已在 6 月會議定價降息——定存單利率將迅速下滑，移除零售儲戶最後的高殖利率避風港之一。

對超大規模雲端業者、企業借款人與債券市場的下游影響

聯準會因 IOR（超額準備金利率）所產生的虧損，其影響透過更廣泛的經濟體系擴散，遠超出銀行業範疇。這 1140 億美元的虧損意味著聯準會未在公開市場買進美國公債，反而發行支付 IOR 的準備金，實質上與短期美國國庫券競爭投資人資金。美國 10 年期殖利率位於 4.504%，正反映此一動態：美國財政部必須提供高於 IOR 利率的溢價方能吸引買家，進而推升聯邦政府借貸成本，並連帶影響企業借款人。企業借款人，包括亞馬遜、微軟及 Google 等超大規模雲端業者，其背負數百億美元債務以支應資料中心建設，因無風險利率受 IOR 錨定，利息支出隨之增加。5.25%–5.50% 的聯邦資金利率，換算為投資級公司債殖利率約 6%–7%，高收益債發行人則約 9%–12%，視信用品質而定。標普 GSCI 現貨指數在資料發布當日下跌 1.70%，顯示對大宗商品敏感之產業已開始反映融資成本升高所驅動的需求放緩。就科技業而言，人工智慧基礎設施資本支出預估於 2026 年將超過 2000 億美元，每增加 50 個基點的借貸成本，前五大超大規模雲端業者每年利息支出合計將增加約 10 億美元。因此，聯準會的 IOR 支付形同對企業投資課徵隱形稅，將資本從具生產力的企業借貸，轉移至不產生任何經濟產出的銀行準備金餘額。

政策訊號：聯準會虧損作為利率路徑與監管設計之表態

聯準會願意吸收 1,140 億美元虧損並暫停上繳美國公債收益，釋出明確的政策訊號：央行將控制通膨置於財政便利之上。透過將超額準備金利率（IOR）維持在確保聯邦資金利率落在目標區間內的水準，聯準會接受其將在較長時期內虧損營運。聯準會資產負債表上的遞延資產——即須在上繳美國公債收益恢復前彌補的累計虧損——現已超過 1,500 億美元。以目前利率水準來看，聯準會須待其證券投資組合到期滾動並以較高殖利率再投資後，方能恢復獲利，紐約聯準會估計此過程需時三至五年。這在聯準會與美國財政部之間形成結構性緊張。財政部須額外發債以填補損失的上繳收益，使國家債務增至 35 兆美元。與此同時，聯準會面臨來自美國國會的政治壓力，須解釋為何在政府出現赤字之際，每年向銀行支付 1,680 億美元。1910 年傑基爾島藍圖——六人設計一家由其會員銀行擁有的央行——至今仍具關聯性：銀行是地區聯邦準備銀行的法定股東，且每家地區銀行的九位董事中，有六位由會員銀行選出。超額準備金利率機制，無論其技術優點為何，以如此規模將財富從公共部門轉移至銀行部門，勢必引發外界對聯準會治理結構的檢視。6 月聯邦公開市場委員會會議將考驗聯準會能否在日益升高的政治逆風中堅守其利率立場。

聯準會 6 月的決策將為 IOR 支付在 2026 年下半年及之後的軌道定調。若委員會維持利率不變，全年 IOR 支付將超過 1700 億美元，加深聯準會虧損並延長美國公債匯回凍結期。若降息 25 個基點，IOR 支付每年將減少約 80 億美元。此邊際縮減對結構性赤字的改善有限。更具影響力的變數是量化緊縮的速度：隨著聯準會允許其證券投資組合到期，準備金下降，進而縮減 IOR 支付的計息基礎。聯準會目前每月 600 億美元美國公債及 350 億美元 MBS 的縮表速度，將在未來 12 個月內使準備金減少約 1 兆美元，按當前利率計算，IOR 支付將減少約 500 億美元。然而，該縮表同時也降低聯準會的利息所得，因此對聯準會損益的淨效應尚不明確。市場已反映降息預期，資料發布當日標普 500 指數上漲 0.44%，那斯達克上漲 0.79%，顯示投資人樂觀認為較低利率將提振股權估值。但羅素 2000 指數上漲 1.17% 則顯示，對國內經濟狀況及銀行放款更敏感的小型股，正押注於更寬鬆的聯準會立場。債券市場則較不買單：10 年期殖利率位於 4.504%，隱含長期通膨預期仍錨定在聯準會 2% 目標之上，限制積極寬鬆的空間。聯準會的 IOR 問題並非短期會計異常，而是依賴向銀行付費以維持高利率的貨幣政策架構之結構性特徵。在聯準會解決此矛盾之前，每年 1680 億美元從美國公債向銀行股東的移轉，將持續成為後疫情利率週期中最具指標性的金融敘事。