英國央行官員布里登警告全球股市估值過高，將出現回落

訊號異常直接。英國央行負責金融穩定的副總裁莎拉·布里登上週對 BBC 表示，全球股權市場估值過高，投資人應預期將出現回檔。布里登說：「市場上存在大量風險，但資產價格卻處於歷史高點。我們預期某個時點將出現調整。」

央行官員通常會斟酌措辭，以避免觸發他們所警告的事件。布里登卻拋棄了這項慣例：她明確點出方向，將結果視為基本假設，並相應地重新定位英國央行的角色。她表示：「這是為了確保若此事發生，體系具備韌性。」這種立場——對結果直言不諱、對時機不予置評——代表刻意偏離多年來主導金融穩定溝通的刻意模糊作風。

時機點至關重要。標普 500 指數在 2026 年屢創新高，高盛剛公布史上第二高的每季營收，而公開市場的表現彷彿過去十二個月的地緣政治動盪已獲得解決。布里登的警告在於，這種安心感是誤判，且三類截然不同的風險如今正同時匯聚，形成英國央行認為真正令人憂慮的格局。她透過全國性廣播發表談話，並獲 CNBC 及其他財經媒體轉載，是近年來 G7 央行現任官員最直接公開表態之一。

央行如何在避免觸發風險的情況下提出警告

金融穩定官員在透明度與足以撼動市場的語言之間，操作空間日益狹窄。直言市場將下跌，可能加速他們正在防範的賣壓。而若隻字不提，正如 2006 至 2008 年危機前時期所示，日後可能被定性為疏忽或刻意視而不見。傳統的解決之道是使用模糊的定性語言，暗示風險卻不指明方向：「估值偏高」、「脆弱環節」、「風險過度集中」。

布里登並未採用這類措辭。她在 BBC 專訪中並非將回檔視為考量中的情境，而是將其視為時機未知的預期事件。兩者區別意義重大。考量中的情境隱含低機率與持續監控；預期事件則意味英國央行已對其進行壓力測試，已據此設定資本緩衝要求，如今正傳達給市場，要求市場比照辦理。

多數觀察家認為最近一次可資比擬的情況，是國際清算銀行在 2018 年前多次就槓桿與估值風險提出警告——這些聲明廣受矚目，但行動不足，且在隨後的回檔中看來頗具先見之明。布里登的發言使英國央行處於結構上類似的處境：比以往更願意點名脆弱性，也比以往更不願坐等事件來證明其觀點。

英國央行已量化的三大風險

由布里登督導的英國央行金融政策委員會，已正式將三類系統性風險列入 2026 年下半年的評估：人工智慧相關股權估值、私募信貸，以及主權債市場。在她接受 BBC 訪問時，布里登特別引述「重大總體經濟衝擊、私募信貸信心流失、人工智慧及其他高風險估值重新調整」的情境——這並非三個獨立的尾部風險，而是在同一時間窗口內相互強化的三件事。

「匯聚」是關鍵詞。每一類風險在任何週期時點都會出現在年度金融穩定評估中。改變分析立場的關鍵，在於當兩類或三類風險同時逼近壓力門檻時，因為彼此間的互動作用可能將衝擊放大至任何單一因素單獨作用下不會產生的程度。金融政策委員會目前的評估是，人工智慧估值、私募信貸不透明性及主權債水準均處於偏高狀態，且彼此間的相關性為正相關，而非分散風險。

就人工智慧而言，英國央行 2025 年 12 月的金融穩定報告指出，專注於人工智慧的美國科技公司估值倍數已升至接近 2000 年網路泡沫高峰時的水準。此一比較是經過校準的，而非修辭性的。網路泡沫高峰後，那斯達克綜合指數在 30 個月內下跌 78%，而完全復原耗時超過十年。英國央行並非預測歷史重演，而是以該前例作為壓力校準——從中推導出嚴峻但合理的不利情境樣貌的單一資料點。

私募信貸 2.5 兆美元的盲區

布里登對私人信貸的評論是她所提供最詳盡的說明。「這項業務在過去 15 至 20 年間，從零成長到 2.5 兆美元，」她表示。「它從未在如此規模、複雜度以及與金融體系其他部分相互連結的程度下接受過考驗。」這段話點出了營運上的隱憂：問題不在於私人信貸涉及詐欺或管理不善，而在於它在長期低利率環境中已成長至系統性規模，且從未經歷過真正的信用循環。

私人信貸基金無須每日將資產按市價評價。估值每季更新，鑑價通常由基金經理人或關係人執行。在信用品質惡化期間，這會在實際情況與投資人報表所呈現的內容之間產生時間落差。在申報頻率較低的基金中，此落差可能長達六個月。當落差獲得解決——即減記被認列，且往往集中發生——贖回壓力可能同時衝擊多檔基金。

銀行透過多種通路暴露於此一動態：對私人信貸基金的直接放款、共同投資安排、風險移轉結構，以及對私人信貸基金所融資的企業借款人的放款。私人信貸的失序不會僅局限於另類資產管理公司。它會在銀行正承受股權市場損失與主權債重新定價之際，透過銀行信用帳冊向外擴散。

國際貨幣基金在其 2026 年 4 月《世界經濟展望》中指出，私人信貸衝擊「具有造成有限度系統性影響的潛力」，此一表述同時承認了風險及其傳播方式的不確定性。摩根大通執行長傑米‧戴蒙則在其年度股東信中提出較為安撫的解讀，稱私人信貸「可能不會構成系統性風險」。兩者評估之間的差距反映了視角的不同。對該產業擁有大量放款與主經紀商曝險的銀行，有制度上的理由將風險界定為可控。而沒有營收利害關係的監管機構則不然。

人工智慧估值處於網路泡沫時期水準

人工智慧估值疑慮透過一條超越股權價格的結構性融資通路運作。該銀行的分析指出，人工智慧公司日益以債務而非股權為基礎設施融資，因為資本適足要求——資料中心、電力基礎設施、客製化晶片——已超出股權市場在目前本益比下所能吸收的範圍，且不致造成嚴重稀釋。該銀行預估，未來五年全球人工智慧基礎設施支出將超過 5 兆美元，其中相當大一部分將以債務融資。

影響是直接的。銀行透過循環信用額度、定期貸款及專案融資架構，對人工智慧公司有曝險。銀行也透過對私募信貸基金的放款間接曝險，而這些基金在人工智慧相關軟體與基礎設施業務中建立了集中的持倉。若人工智慧估值出現修正——由升息、獲利持續未達標，或晶片供給鏈的地緣政治中斷所驅動——損失將同時透過這兩條管道流動。

美國最大的人工智慧導向科技公司的估值倍數，隱含獲利成長須維持在僅於狹窄歷史區間內曾達到的水準。英國央行並未暗示此成長不會實現。它確實指出，市場對成長未實現的情境所賦予的機率權重極低——而壓力測試架構的設計初衷，正是要為這些情境定價。

市場無視警告，仍處紀錄高點

Breeden 發表評論的背景，是全球股票市場的表現彷彿她所羅列的風險已被定價並解決。高盛公布 2026 年第一季營收為 172.3 億美元，為該公司史上第二高的單季總額。投資銀行業務費用攀升 48% 至 28.4 億美元，受顧問業務營收年增率達 89% 至 15 億美元所帶動。股票交易營收上揚 27% 至 53.3 億美元，受其首要經紀業務融資活動升溫支撐。美國科技股 4 月迄今已上漲逾 11%。

在美國總統川普宣布與伊朗延長停火後，標普 500 指數延續其創紀錄漲勢。該指數當日上漲逾 1%，那斯達克指數則上漲 1.64%。市場的解讀是，主要的尾端風險——更大範圍的地區衝突及相關的石油供給中斷——已獲降低。此解讀並非不合理。但 Breeden 的架構提供了不同的視角：停火移除了單一觸發因素，而底層的估值結構維持不變。她表示：「市場存在大量風險，但資產價格卻處於歷史高點。」她所描述的組合——被壓縮的風險溢價、多重的潛在脆弱性，以及單一可見威脅的緩解——正是最終衝擊來臨時，所產生的修正幅度將超乎預期的環境。

政策架構與韌性授權

英國央行的金融穩定職責並非預測崩盤或掌握市場週期時點，而是確保當回檔發生時——無論是股票、私人信貸、主權債，或上述組合——國內金融體系能吸收壓力而不致引發系統性危機。Breeden 關於「確保體系具韌性」的評論，正是該職責的運作性陳述，而非為避免被引述所採取的避險說法。

該職責在實務上的產出，包括銀行的逆週期資本緩衝、針對嚴峻不利情境所校準的壓力測試、金融政策委員會風險評估的定期發布，以及 Breeden 上週所採用的那類公開溝通。公開示警功能是這些工具中最不機械化、或許也是最具影響力的一項。當英國央行副總裁在全國廣播中表示股票市場估值過高且將出現回檔時，這番言論會改變聽聞此訊息的機構投資人、企業財務長及退休基金經理所處的資訊環境。他們是否據此行動，取決於各自的框架與誘因。

當前的情勢組合，正是金融穩定架構設計來評估的那種：股票價格創紀錄、規模達 2.5 兆美元的私人信貸部門以每季估值運作、人工智慧估值接近網路泡沫高峰，以及即便停火後仍動盪的地緣政治背景。Breeden 的示警在於，英國央行對該情勢組合的評估並非令人安心。此等規模與相互連結性的組合，體系從未經歷過考驗。英國央行的職責，是確保當考驗來臨時，金融體系的回應足以應對。